起头：市集资讯哥哥干

刚刚往时的这个周末，大洋此岸传来利好——好意思国国会参众两院军事委员会公布了2025财年国防授权法案(NDAA)最终条约文本。

当作好意思国国会每年都要通过的一项遑急立法，NDAA主要用于授权国防预算和军事东谈主员的规模，以及笃定国防计谋和优先事项。而在最新的NDAA中，此前曾屡次干与国内生物科技公司的元凶——《生物安全法案》并未列入，这意味着CRO企业短期内濒临的国际监管压力大大收缩。

受此刺激，周一A股和H股医药板块平直大幅高开。只是还没等寰球把收益捂热，医药生物指数（000808）便像往时几年演绎过无数次的相同，甫一开盘即快速走弱，当日收盘回转为下落。

天然自9月24日以来，市集照旧一扫此前残障，但欢乐终究是他们的，医药什么也莫得。

机构们眼看着行情步入“生机盎然的垃圾股，暮气千里千里的成长股和生无可恋的机构重仓股”慨叹，而医药当作也曾的明星成长行业以及依然的机构重仓区，在此番锣饱读喧天里被渐忘得很透澈：

从2021年运转算起，医药生物指数照旧连跌四年，其中尤以本年最为惨淡。在沪深300指数年线照旧翻红况且大涨跳跃15%确当下，医药生物指数年内涨幅依然靠拢-10%。

一涨一跌的落差之间，是无数二级投资东谈主的血和泪。“医药女神”梦圆处理的农银汇理医疗精选基金在国庆节后第一天，因为规模过小而被清盘，倒在了狂热的牛市氛围里。

但冰火两重天中，医药行业果真便莫得投资契机了吗？

无东谈主问津时

医药板块抓续四年的连绵下落，是行业长中短期逻辑的全面坍缩。

犹铭记2020年鼎沸之时，医药行业仿佛天命加身。老龄化趋势加重激发了东谈主们对医药长坡厚雪的生机，疫情淡漠又让医药成为无常宇宙里的诺亚方舟。热钱抓续涌入，行业估值情随事迁，关于风头正劲的改换药公司，市集打满预期来讲明估值，神志到恨不得假定总共在研管线都会到手，并禁受极为乐不雅的销售峰值。

雪崩运转于支付端的压力。

天然下流需求百花皆放，但穿透到临了，老是避不开医保这个单一大客户强盛的议价智商。医保灵魂砍价之下的降价幅度，让沟通员们畅想的光明异日成为梦乡泡影。

CXO等改换药产业链企业因为营收在外，股价坚挺到了2021年末，却也在2022年之后被接连重锤。先是好意思联储进入加息周期，流动性收紧，遏止了改换药行业的活力。屋漏偏逢连夜雨，《生物安全法案》的反复又进一步打击了资金抓续参加改换药产业链的信心。

与此同期，新冠受益股也运转反噬。事迹高基数、末端高库存是总共东谈主都必须面对的履行，在GDP增速幽静在5%以上的宏不雅环境中，医药生物成为少有的皆集两年负增长的成长性行业。

而始于2023年下半年的医药反腐，为本就孱弱的基本面和脆弱的投资东谈主信心蒙上了一层新的不笃定性。

不外哥哥干，尽管基本面每下愈况，但当作也曾牛股辈出的明星行业，医药板块从来不缺抄底的豪杰。

其中，最具代表性的即是ETF。在基金行业被迫化趋势下，医药关连ETF大扩容，居品数目显赫增多，无论是个东谈主投资者如故机构投资者都在进行越跌越买的千里浸式抄底。

以面前规模最大的华宝中证医疗ETF为例，从2020年末于今，该居品场内份额从不足6亿份，扩展到了跳跃750亿份，从抓有东谈主结构来看，个东谈主投资者和机构投资者抓有份额基本保抓了皆头并进。

2023年下半年，驰名投顾大V“ETF拯救宇宙”也成为了“医药受害者”。从历史上看，医药生物指数从未皆集下落跳跃两年。遵命这个朴素的王法，在板块皆集下落的第三年，“ETF拯救宇宙”运转进场。

但进入了芳华战胜期的A股，这两年主要即是来告诉寰球，历史是用来被摧残的。

抄底雄师中也不乏明星基金司理。比如当作“交银三剑客”之一的何帅，在反想了我方对成长股认建树不够的不足后，2021年下半年运转救援组合想路，最明显的变化即是医药仓位抓续放大，到2023年底其前十大抓仓中足足有七只医药股。

只是在行业贝塔崩坏的布景下，抓筹者卖得愈加强项。

凭证国盛证券统计，赶走2024年三季度，非医药主动基金抓有的医药仓位照旧从2020年最高的15%傍边下降到了5.90%，包括何帅也在进入2024年之后运转缓缓收缩医药阵线。

流动性收缩之后，市集对改换药的估值从一个极点摆向了另一个极点：总共早期管线，要不都按不到手对待，先保守少许给个负估值；临床后期管线，深广给零估值；已上市管线，深广按医保砍价到微利对待。

已被锤真挚的投研们主打一个只消预期裕如低，就不怕黑天鹅打击。

抄底医药的东谈主则深广皮破肉烂——“ETF拯救宇宙”被吐槽到一度关闭微博评述区，尽管医药只是其投资组合中少有的失掉品种。

柳暗花明处

2022年12月于今，好意思股公司SMMT股价从最低点的0.66好意思元一齐狂飙，本年9月份股价一度达到33.89好意思元，区间涨幅50倍，而背后原因只是是获取了康方生物临床居品AK112的国际授权.

当作对比，港股通标的康方生物期间股价只是翻了一倍，面前市值仍然不足股价较高点照旧接近腰斩的SMMT。

而这还不是个例。

最近两年，国内改换药liscence-out面目抓续增多，但市集永远反响平平。

大洋此岸的医药巨头们躺在加州的海滩上，晒着太阳便从中国最佳的改换药面目中分享东谈主才红利，而国内改换药企业承担着雄壮的风险，也无法用太高的报酬来反哺抓续直面风险的热忱。

这背后是流动性衰减后市集订价智商的滑坡。从知识角度起程， 市集终有成立的智商。只是从坏变好的经过里，总共东谈主都先势必熬过一个时点，叫作念“最坏的时侯照旧往时”。

事实上，在悲不雅到了“无东谈主问津行业利好”之后，医药也确乎出现了角落改善的晨曦。

比如支付端，天然从经久来看，医保控费的压力不可逆，但这并不料味总共这个词支付端便毫无但愿，至少交易健康险正在成为改善的慢变量。在2014到2023年的十年间，交易健康险增长势头迅猛，赔付规模年复合增速达到了23.5%，远远高于同期的医保赔付增速。

与此同期，医保谈判降价也接近被市集充分订价，天然面前寰球看到利好的第一反映如故高开先跑为敬，但至少对降价幅度也相对脱敏。

市集最柔软的改换药产业链，在《生物安全法案》未被列入NDAA之后，一定进度上减缓了国际监管的压力。而好意思联储再行进入降息周期则有望让下流需求再行首肯活力，更何况国内还有《全链条复旧改换药发展实践决策》计谋扶抓。

而短期来看，新冠导致的高库存和事迹高基数，也接近消化尾声。2024年以来，医药制造业的收入增速缓缓朝上。

更遑急的是，在医药长坡厚雪的信仰阶段性落空之后，堕入悲不雅厚谊的投资东谈主大部分都忽略了少许——医药行业并非统统由需求驱动，很猛进度上也要看供给。毕竟在面前的工夫水平下，独一少部分疾病有救援决策，医药行业更深广的矛盾是无数的疾病无药可治。

需求永远存在，当最上游的居品和工夫出现紧要突破之后，常常草率解锁新的市集空间。比如2019年运转的医药主升浪行情，很猛进度上即是因为广谱抗癌药PD-1横空出世，创始了肿瘤免疫疗法的新时间，并激发了行业整整四年的研发上升。

而经过几年的千里寂，从2023年以来，行业照旧有多个改换标的裸露，比如前年被市集热炒甚而火出圈的减肥药、老年死板、ADC（抗体药物偶联物）和NASH（非乙醇性脂肪性肝炎）等等。

天然面前是星星之火，但偶然不可造成燎原之势。只是在从下到上的投资门径式微，市集更关注宏不雅叙事的布景下，还会有若干东谈主欢乐在这个贝塔不再夺认识行业里“翻石头”呢？

尾声

从高光时刻毫无拒抗的滑入低谷，并逐渐被市集舍弃，医药行业并不是孤例。

2024年之后莫得东谈主不错笃定地说，因为历史上从来莫得皆集跌过这样万古期，是以异日一定会涨。关联词因改换股东的变革，要履历萌芽到泡沫到幻灭，然后再缓缓归附，再走向锻真金不怕火，则是刻在东谈主性里的底层王法。

作念成长股的投资东谈主大多都对Gartner弧线不生分，也都熟知在一轮价值放手之后，能东山再起的永远只是结构性的“少数”。

在可见的异日，即使行业终会见底，但归附期的斜率和峰值就怕都不可再与盛世曲直不分。而越来越垂直的细分规模和专科门槛，也在有形无形中举高了逾额通晓的资本。

2020年那样泛滥的流动性委果不可能再现，即使行业苦尽甘来哥哥干，也曾阿猫阿狗都沿途荒诞“喝酒吃药”的日子也注定回不去了。